浩豐創源IPO：年均補貼占利潤32%，大客戶走馬燈換
郵儲銀行和鞍鋼集團去年“送大禮”，貢獻收入超過前兩年五大客戶收入總和
理財週報IPO實驗室研究員 蔡俊/文
北京浩豐創源科技股份有限公司（以下簡稱浩豐創源）即將衝刺創業板，發行1030萬股，保薦機
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構為平安證券。
這家做行銷資訊化系統的公司，營業收入與淨利潤一直處於上行通道中。2011年，公司實現營業收入1.64億元，同比超過上漲42%，而報告期內的三年，其淨利潤也以每年50%的幅度上揚。
然而，就在亮麗的業績背後，浩豐創源的利潤中有相當一部分來自於稅收優惠及財政補貼，可持續盈利的能力備受質疑。而且，不穩定的大客戶變更與行業集中度低的問題也困擾著企業未來的發展。
關於浩豐創源的主營業務結構，也存在占比最多的集成系統毛利率偏低的短板，而企業最具行業優勢的下游資源，卻未能在銷售合同中充分利用。
依賴稅收減免
最近三年來，浩豐創源的收入與淨利潤穩步攀升，然而，就在這快速增速的背後，收稅優惠與政府補貼卻起著不可小覷的作用。
根據招股書披露，企業在報告期的三年內得到稅收減免與財務補貼582.15萬、1057.88萬、918.1萬，分別占當年利潤總額37.43%、39.26%、20.59%。平均每年高達32.24%的占比在資訊設備的公司中絕對處於高位，同業的海聯訊（300277.SZ）與飛利信（300287.SZ）近三年享受到的優惠與補貼只占其利潤的17.12%和19.67%。
增值稅退稅、營業稅減免、企業所得稅減免是浩豐創源主要的稅收優惠專案，而除了公司本身分享到政策紅利外，3家子公司浩豐時代、浩豐鼎鑫、上海騰炅也不同程度地受惠。其中浩豐創源不僅在成立最初的5年中享受增值稅退稅政策，而且近三年來其企業所得稅減半。
由於子公司可能享有的稅收優惠補貼，近兩年有些企業將增設子公司當做輸送利潤或降低成本的管道。記者就此事詢問一位稅務專家，對方認為判別子公司是否潛在充當母公司工具，就要看雙方之間有無明確獨立核算。若注明獨立核算，就不存在利益交換，反之則有存在的可能性。
觀察浩豐創源的招股書，企業的子公司大部分都建立了獨立財務核算體系。然而，浩豐創源的幾項政策優惠，如減半企業所得稅將於明年到期，在紅利逐漸退出下，企業可持續盈利依舊被打上一個問號。
集中度之苦
面對頻繁更迭的客戶名單，浩豐創源被戴上了存在穩定性風險的“帽子”。
沒有一家企業能在近三年的前五大客戶名單中連續出現兩次，浩豐創源每年的大客戶如走馬燈一般，換了一波又一波。2009年和2010年，前五大客戶分別給公司帶來了5189萬、4480萬元的收入，除了中國郵政，10家下游企業有9家從事資訊設備業，集中度極高。
直至去年，情況才發生根本性反轉，整年收入實現1.02億元，不僅超過兩年的總和，下游覆蓋面也延伸到銀行、能源、鋼鐵、製造業等產業。
推動浩豐創源收入劇增最直接的因素，就是中國郵政儲蓄銀行和鞍鋼集團對其“慷慨解囊”。兩家分別於去年為公司帶來4290萬、2697萬元，合計超過2009年與2010年的五大客戶收入。
一位上海的券商分析師告訴記者，頻繁更迭客戶在資訊設備行業並不常見，以同業的海聯訊為例，其五大客戶一直以中國聯通和中國電信為主。
浩豐創源所在資訊設備的細分領域，是行銷化資訊系統。一位業內人士向記者透露，該細分領域的廠家數量全國約有300家，小規模的企業占絕大多數，分散的資源配置導致行業的集中度水準較低，在與下游廠商合作時，企業並無太多的話語權。
由於客戶訂單週期短，在行業性的困局面前，浩豐創源一直在為可持續盈利發愁。2008年，創始人劉明與孫成文就曾在公司戰略發展方向上有過根本性分歧，孫成文認為企業應發展大訂單公司客戶，業務不穩且匯款難的小客戶可以適當放棄。最終，這場股東間的未來戰略之爭以劉明轉讓全部股份並退出公司而結束。
孫成文給浩豐創源注入的經營理念在去年迎來了爆發式的增長，公司也與中國郵政儲蓄銀行達成了持續性交易。招股書顯示，公司正在履行的重要銷售合同中，與郵政儲蓄銀行的合同金額就高達4800萬元，一舉超過去年的貢獻，但除此之外，企業並無與其他廠商簽訂500萬元以上的大訂單，能否延續去年的輝煌，還得靜觀其變。
主營業務的短板
浩豐創源的主營業務分三大部分：聯絡中心通信平臺、行銷業務管理平臺、技術服務。在招股書中，企業稱自己是行銷資訊化解決方案的提供商。
不過，行銷資訊化系統的建設需要依託聯絡平臺，也就是說，在浩豐創源的主營結構中，聯絡中心通信平臺是行銷業務管理平臺的基礎。左右企業收入的，主要還是聯絡中心通信平臺的業績，這部分近三年內平均占公司收入的71.13%。
浩豐創源在此業務上存在著一定的短板，系統集成的毛利率明顯偏低。企業去年該部分的平均毛利率維持在18.04%，其中占總收入41.1%、聯絡通信平臺收入85.75%的系統集成毛利率只有5.45%，同比下滑1.43個百分點，遠低於同行業的海聯訊在集成系統24.85%、飛利信23.6%。只是在行銷資訊化方面，浩豐創源的毛利率達到87.5%，略高於同行。
國內的行銷資訊化建設行業，以青牛軟體、中科軟、浩豐創源為主要領軍企業。由於下游客戶所處行業的具體系統結構不同，上游提供商的行業劃分比較明顯。青牛軟體在電信強勢、中科軟是銀行，而浩豐創源，業界公認其在保險領域的優勢。
浩豐創源在其招股書中也提到，企業的行銷資訊系統在銀行、保險、製造業等領域被廣泛部署。記者也在招股書裏發現，以中國人壽、中國人保為首的7家保險公司是公司的代表性客戶，但在近三年的前五大客戶中，保險公司竟無一上榜，而前五大客戶平均每年為浩豐貢獻的收入接近一半。銀行方面的情況也是如此，除了郵儲銀行，招商銀行、深發展銀行、遼寧農信社、中國銀行等銀行資源也從未進入前五大客戶之列。 |
